来源：雪球
我之前认识一朋友，他喜欢买那些高速增长的小公司，近期打电话得知，他最近腰疼失眠，原因是他的股票腰斩了，损失近七成。
我跟他进行了深入的沟通，具体说是马后炮式总结教训，我们复盘了这家公司巅峰时期的美好数据指标，一切都很优秀，但似乎总觉得少了点什么，对，就是优秀财报指标的守护神，世人美其名曰护城河。
无疑，我那朋友选股配药时忘记加这个药引子，忘记加这一药引子的岂只是他，还有早期的自己，我相信，还有千万的投资者。
前几天，看到一文章，要成长性还是要护城河，我要说，没有护城河，谨慎看成长，很多人在温室里，对着电脑看着漂亮的财报，以为商业世界一片歌舞祥和。
殊不知，世界上每天都有无数的公司突然陷入倒闭、亏损，更有无数的公司撑不到上市就资金链断裂，有部分则是侥幸上市，但最终依然逃脱不了亏损平庸的命运，你又怎么知道，你所看到的幸存者偏差，会不会成为下一批幸存者的嫁衣呢？
高速增长的确令人心动，但站在整个大商业历史的格局俯视，哪个庸碌行企又没有过高速增长期？它们都有自己生命周期里的高光时刻，而又有多少在高速增长后，能真正平步青云，又有多少只是昙花一现，坠入苦狱，所以，高速增长，它或许是让我们心动的理由，但却不是买入的理由，这是历史老爷子手把手演示给咱们的。
再说成长股，一提到成长股，很多人就会想到一个词“小”，似乎那些小公司才配得上成长股，我要说，这也只不过是场误会，也是人性潜意识下的本能陷阱，你会发现，很多人它就喜欢这种活蹦乱跳的小公司，似乎买这种小公司一不小心就能翻个十几倍似的，讲真的，有多少人是这么想的呢？
但事实是什么呢，那些优秀的大公司变得越来做大，那些平庸的小公司却还在原地蹦哒，由此，咱们必须承认一个规律，那就是由平庸到优秀很难，但从优秀到更优秀却没那么难。
我起初也认为投资成长性企业应该投资小公司，对高速成长的几十亿的企业估值，拍拍脑门放飞想象，荷尔蒙迸发，几百亿估值出来了，后来经历了一些失败后，我深入一想，这逻辑不对啊，难道就是因为它小，它就应该高成长吗？这什么狗屁逻辑，为什么不能因为它小说它容易嗝屁呢？
事实上，市场没有奇迹，那些小公司并没有因为它们小，由此就真的业绩弹性巨大，相反，它们在经济低迷期，都萎蔫的像霜打的茄子。
在我经历了创业、大量的调研和分析后，发现企业的增长有两类：脉冲式和持续式，很多企业由于行业风口等因素，都会有自己的脉冲式增长时刻，这类企业虽然当时风光无两，但只是由于外界因素推起来的飞猪，它没有构筑自身的护城河。
由此，这类企业的高速增长就属于脉冲式，一波热潮过去，自此低落沉迷、衰痿不起而持续式的增长跟脉冲式增长最大的区别，在于护城河的构筑上，护城河是个好东西，它存在的意义就是开启第二波增长，然后再开启一波增长……
咱们看过战争片的，都知道碉堡和战壕，那碉堡和战壕存在的目的是什么呢，第一，保护自己，第二，发起第二波进攻。这就是护城河最好的诠释，坚固的碉堡是发起二次冲锋的基础。
同理，护城河就是企业发起二次增长的碉堡，脉冲式增长是每个企业都能遇到的“守株待兔”，但只有坚固碉堡的企业才更有可能持续发起二次冲锋现实无情地佐证了这点，那些有着坚固护城河的企业为何总能不断给我们惊喜，惊讶、惊爆。
你以为茅台到了千亿就是尽头，岂不知，人家涨到了亿，世人都不敢想亿，于是他涨到亿，世人终于把它当做成熟稳健企业，岂不知，人家又涨到了万亿，这一长波持续的冲锋哭晕了几个中石油啊，还有可口可乐，从几百亿时就开始被众多专业机构喊空，但依靠着强大的品牌堡垒，它依然按部就班地发起了一波波的冲锋，还有苹果、沃尔玛、可口可乐，这些企业的持续增长得益于运气？历史机遇？还是国运？都不是，而是守护它们的坚固护城河。
如何来理解这事儿呢，咱们可以把公司的增长想象成一支部队在向敌军推进，愚蠢的部队则是持着冲锋枪在战场上直面冲锋，我相信这样的部队，起初也会消灭一大批敌军，映射到企业上，就是这类脉冲式企业的高光时刻，但这样的部队在迎来高光时刻之后，就会被迅速反应过来的敌军反击剿灭。
而聪明的部队呢，先修筑碉堡，把碉堡垒的坚固高强，先保证自己不被消灭，然后借助强大的防御工事，伺机发起一波攻击，敌军后撤后，咱们顺势向前推移，并继续构筑高强坚固的碉堡，几番休整后，然后再伺机发起新的进攻波……再构筑碉堡，再发起冲击波……就这样一路稳步推移。
这个过程像极了企业的发展，正所谓“步步为营”，老祖宗早就把这智慧传授给了咱们，咱们不怕你高速增长，怕的是你的高速增长跟那支“愚蠢的部队”冲锋是一个模子，聪明的企业冲锋是依靠坚固的堡垒工事，而非没有护城河的冲锋。
两只部队冲锋之后都会进入休整期，愚蠢的部队会原地休整，并没想着构筑坚固的碉堡，以防敌军再次进攻，你会发现，它们不是在休整的时候被敌军伺机消灭掉，就是在发起二次冲锋时被灭的更快，而具有护城河的企业，在发起一波冲锋后，在休整期间则是继续构筑碉堡，它们是在坚固的工事内舔伤休整，这时它们起码不会被消灭，反而还可以依靠强固的工事再次发起冲击，这就是给咱们不断惊喜的底层逻辑。
由此，堡垒坚固的部队是步步为营，缺乏护城河的企业则是生死由命。映射到企业上，咱们如何看待企业的增长呢，首先看里子，你的增长背后是否有坚固的堡垒，还是像傻愣子一样碰到了风口，历史老爷子告诉咱们，那些遇到风口的傻缺飞起来一样很带劲，而且还长了一副成长股的帅气颜值，像四川长虹、摩托罗拉、大哥大……
老爷子还告诉咱，那些在坚固堡垒里的士兵，在休整期间那也是灰头土脸的，他们在发起冲锋期间也是小心谨慎左顾右盼，慢慢悠悠伺机挪动，跟那闭着眼冲锋的傻愣子比起来，根本称不上潇洒倜傥，反而是蓬头垢面，一副老态乏力之模样，有时候还像个胆小鬼。
映射到企业中来，就是那些护城河企业每次调整时，都会带给咱们后继乏力的感觉正因如此，在市场中遛弯的傻白甜们，被那些持着冲锋枪大步冲锋的长腿欧巴所倾倒，陷入一场不能自拔的热恋，他们的智商被热恋冲击的七零八碎，就像散落一地的节操，任市场老爷子无情躏踏。
同时，他们压根不会想到，那些在碉堡里休整的龙钟乏力的战士，会继续依靠坚固的工事，发起一波新的攻击波，更不会想到，那些让他们倾倒并以金相许的“真战士们”会陷入艰难的遭遇战，可惜，战场没有奇迹，打仗更不能刷脸。
由此，我们不怕企业休整，只要它呆在坚固的堡垒内，咱们就不担心，因为按部就班发起新的进攻并向前推移，对于它们是一种骨子里的常态，对于历史，更是一种常态大概率，正所谓“碉堡守护进攻，护城河守护增长”。
所以，我说护城河是持续性企业吃下的一颗续命丸，缺乏护城河则是脉冲性企业喝下的一剂毒药。
说完了这些，咱们再谈成长股，它的核心不在于假设你会继续冲锋，而在于如果你要继续冲锋，谁会保护你不会被消灭，由此，无护城河不成长，成长绝不是一个一路冲锋的过程，而是一个像长征一样走走停停、百转千回的求生之战，也就是说，不管企业发展到哪个阶段，它只要坚牢工事，不被消灭，那么增长就在下一步。
不管是茅台格力，还是海天片仔癀，它们都是不断构筑堡垒、不断休整，不断再进攻的良性推移进程，包括创始人在内，谁也不知道未来发展到各种程度，但有一点是肯定的，那就是只有构筑现阶段的护城河，才会在新发动的进攻中占据有力上风，大不了再回到堡垒内继续休整，但由于有层层护城河在，敌军想让我们大撤退，付出的代价是极大的。
由此要认清，护城河是守护增长的最佳卫兵。反观当下市场的一些偏见，以为小股本就意味着大空间，高增长意味着成长性，这都是一场场美丽的误会，恕我直言，有多少人在买入小盘成长股时，心里想的是三倍五倍甚至是十倍，这都是缺乏逻辑的自我意淫，逻辑不需要想象来绑架，不是小就应该成长，也不是大就该到头了，如果你还从来没有赚个一两倍，那再谈从小成长股中赚个几倍，怕是有些犯不着。
从概率上讲，那些具备坚固堡垒的企业，发动二次进攻、获得二次增长的概率更大，它们从亿涨到亿比小企业从亿涨到亿的概率更大，逻辑更清晰。
这些傻白甜们或许在股市会犯花痴，但在现实中却理智的很呐，相亲时要找的都是有钱有能耐的，这就是很懂护城河啊，假设一穷小伙做了点小生意，赶上行情好，赚的翻了三倍，你会不会动心呢？估计你还是不会，殊不知，这个赚三倍的小伙跟没有护城河的脉冲式企业没啥区别，都没有护城河保驾护航，但为何在现实中如此理智的你，到了股市遇到帅哥就犯浑呢？
而那些没有坚固堡垒的小企业，它们进攻时遭到的冲击会更强大，当然，这里并不是说小企业就一定没有成长性，而是咱们要认清，那些当下高增长企业的里子有没有护城河这个续命丸，如果没有，那么这类企业在增长的同时，喝下的则是一剂毒药，高光时刻一过，便会低迷难起。
当然，如何鉴别护城河是另一种本事，但就鉴别企业有无真正的护城河，咱们还是可以去通过学习去鉴别的，这得另起一章来谈，更具体系统的干货，个人都总结在伯庸智库精品中，里面有很多案例来论证护城河形成的可能性，例如新品类企业的脉冲式增长，是否是一种护城河……
回归到现实去看，沪深两市这几十年浮现过多少曾经的牛股，又有多少如游龙般沉入谷底，而真正创了新高、又双叒叕创了新高的，为何总是那一撮让人高的不敢买的公司呢？这个事实也可以反证出一点，从平庸走向优秀很难，但从优秀持续走向更优秀却很容易。
而以上我以战争为比喻所谈的，也就是从优秀走向优秀的底层逻辑所在，这就是我要捋清的核心，打通了底层逻辑，咱们就再也不怕山高时间远了，再也不用浮躁的煎熬于企业调整了，个人打造智库精品的愿景就在这里，别的不说，先把窍开了再说。
而脉冲式企业跟持续性企业在增长时的表现没什么不同，什么业绩增长、股价上涨、市场兴奋、利好频出……但看这些表象和趋炎附势的新闻，你是看不出护城河来的，真正的护城河藏在历史的逻辑辩证中，藏在历经世事的商业智慧里，这是一个长期思悟的功夫活，也是可以用逻辑说清楚的东西。
作者：吴伯庸来源：雪球